新证券法完善监管要求 激发并购重组市场活力

上市公司并购重组是资本市场优化资源配置、实现价值发现、服务实体经济高质量发展的重要手段，通常包括上市公司利用资本市场进行资源整合的各种行为。自证券市场创立以来，该领域一直是市场各方主体搏弈的主战场。如何为资本市场各参与方提供一个安全、便捷、高效和公平的市场环境，一直以来都是各国证券立法和监管的首要任务。

本次证券法的修订和实施，是针对市场发展中出现的问题进行了立法层面上的回应，新证券法强化市场参与主体之间的相互制衡功能，进一步激发市场活力。新证券法及其配套制度在改革证券发行、交易与收购制度，强化信息披露要求，加大投资者保护力度，以及提高证券违法成本等方面进行了大幅完善，这些制度均与上市公司并购重组市场息息相关。

新证券法首次明确全面推行注册制，上市公司在并购重组中公开发行证券也适用注册制相关安排，同时授权国务院对注册制的具体范围、实施步骤进行规定。这不仅缩短了交易的时间成本，同时优化了新股发行的条件，在完善信息披露制度的同时将选择的权利交给市场。因此，可以预见，上市公司的“壳价值”将大幅下降，恶炒新股和“炒壳”的现象将逐步得到遏制。大量拥有独立知识产权、具有行业发展前景的企业进入资本市场，配合完善的信息披露、会计审计等制度，市场的活力将会从源头上极大地释放。

近年来，上市公司收购案例中多采用一种“协议收购+委托/放弃表决权”的方式。上市公司原主要股东(一般为原实际控制人及其关联方)放弃一定表决权，使得收购方取得对上市公司的实际控制权。因未达到“要约收购”所要求的收购方“持有上市公司已发行的股份达到30%”的指标，毋需履行“要约收购”法定程序。但该方式一定程度上导致原本存在限售义务、限售承诺的控股股东、实际控制人能够转移控制权。有些上市公司股东隐瞒一致行动关系，滥用表决权委托，规避信息披露义务。新证券法对此适当调整和完善，将要约收购触发线从“持有上市公司已发行的股份达到30%”修订为“持有上市公司已发行的有表决权股份达到30%”。

新证券法明确权益变动的股份比例计算基础以“有表决权股份”为准，明确“权益”变动以“表决权”控制为核心条件;对于拥有上市公司5%以上表决权的股东增减持操作，强化信息披露与禁止性行为，且披露内容增加要求说明增持股份的资金来源。对于收购方持有的被收购的上市公司的股份，规定在收购行为完成后的十八个月内不得转让，相对于原证券法的十二个月，提出更严格的锁定期要求。对于短线交易，新证券法从交易标的和交易主体上扩大了核查范围。

新证券法增加关于变更收购要约的禁止性情形，明确收购人在收购要约确定的承诺期限内，不得降低收购价格、减少预定收购股份数额、缩短收购期限。对于已发行不同种类股份的上市公司，明确收购人可针对上市公司已发行的不同种类股份提出不同的收购条件。上述修订，结合证监会今年3月份修订的《上市公司收购管理办法》中关于免除要约收购义务的监管安排，进一步促进我国要约收购的规范化和市场化运作。

对于新证券法中关于上市公司并购重组各个环节的信息披露规定，主要体现在扩大信息披露义务人的范围，严格信息披露的质量标准，明确境内披露信息应与境外保持同步，完善信息披露的内容，压实上市公司及其董事、监事、高级管理人员在信息披露过程中的义务与责任。主要内容包括调整信息披露违规行为分类，大幅提高相关违法违规行为的处罚力度，扩大违规主体范围，明确将上市公司控股股东、实际控制人纳入信息披露违规处罚对象，以及首次明确发行股份购买资产违规可能构成欺诈发行。上述规定更好地维护了投资者的知情权，也为上市公司并购重组营造了更透明规范的市场环境。

总体而言，新证券法对历经交易筹划、实施、整合等各进程的上市公司及其董事、监事、高级管理人员、控股股东、实际控制人、重组方、收购方等多方主体，提出了更高的信息披露要求;对上市公司的中小股东，再次重申风险自担原则，强化证券账户实名制;对市场中各参与主体，强调短线交易、内幕交易、操纵市场，以及利用未公开信息进行交易等行为的禁止性要求，完善监管措施和明确法律后果，并为投资者维权提供一系列法律依据和措施，支持投资者充分运用好法律工具依法维权。新证券法通过加大投资者的保护力度以增强投资者的投资意愿，优化证券市场的生态环境，增加市场活力。

随着一系列与上市公司并购重组相关联的规章与监管政策进一步出台，一个市场资源配置优化、企业融资和并购重组便利高效、市场主体归位尽责，以及投资者的合法权益受到最大保护的资本市场良好生态将会逐步呈现，我们对此充满期待。

(作者欧阳振远系金杜法律研究院院长、姜翼凤系金杜律师事务所合伙人)

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