“8.11”汇改五周年：人民币汇率机制现三大变化

5年前的8月11日，人民币汇率改革大幕拉开。“这五年，人民币汇率双向走势的效果更加明显，改变了以往单边升贬值的情况。”东方金诚研究发展部技术总监曹源源在接受《证券日报》记者采访时表示，一是人民币汇率的参考范围变广且更加灵活;二是人民币汇率中间价形成机制更加跟随市场供求变动反应，且机制更加透明。

中国银行研究院研究员王有鑫认为，长期来看，我国贸易投资便利化、汇率市场化、金融国际化的趋势将逐步深化。随着我国深度参与国际国内双循环，金融市场开放有序推进，人民币国际化稳步发展，未来在内外形势相对稳定的时候，应考虑择机加大中间价形成的市场化决定程度，提高一篮子货币权重，扩大汇率浮动区间，进一步推进汇率市场化改革。

推动汇率市场化形成机制

2015年8月11日，央行宣布完善人民币对美元汇率中间价报价机制，做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化，向中国外汇交易中心提供中间价报价。

在实施改革之初，央行就明确表示，汇改的主要目的是进一步推动汇率的市场化形成机制，央行行长易纲曾表示：“一个市场化的机制更有利于长期的稳定，对人民币的信心和人民币进一步国际化，实际上是利好消息。”

对于汇改的宏观经济大背景，曹源源在接受《证券日报》记者采访时表示，中国2015年进入金融危机刺激政策效应消退期，经济增长出现中枢下移特征;而彼时全球货币政策格局是美元进入加息周期，欧日仍处于量化宽松进行时，在此状况下，人民币汇率对一篮子货币形成了一定程度的高估状态，在人民币币值高估对中国维持经济增长趋势带来不利影响之际，改变以往的人民币汇率单一盯住美元、转而参考更加广泛的一篮子货币成为诉求，恰逢国际货币基金组织IMF考虑是否将人民币纳入特别提款权(SDR)的重要时间段，推进人民币市场化的“8·11”汇改适时而生。

联储资管投资研究部总经理袁东阳向《证券日报》记者分析称，彼时实施汇改，一方面能在短期内纠正人民币实际汇率过高的状况，使汇率成为缓解资金外流压力的工具。另一方面，从中长期看，资本账户开放和人民币国际化均需要一个相对合理的汇率作为基础。要实现资本自由流动、保持货币政策独立性，必须放弃汇率稳定，实行浮动汇率制。资本账户开放和人民币国际化涉及资金跨境流动，而作为大型经济体，货币政策一定需要保持独立，那么汇率的市场化改革就是自然而然的。

对冲市场情绪顺周期波动

5年来，央行持续推进汇率市场化改革，完善以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，保持人民币汇率弹性，发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器的作用。同时，注重预期引导，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

“5年间通过动态调整逆周期调节因子权重、调整报价时段、增加货币篮子样本数量等措施，人民币汇率形成机制不断完善”，王有鑫对《证券日报》记者表示，一是形成机制更加市场化，更能反映外汇市场供求的变化，中间价与前一日收盘价之间的背离程度明显收窄。二是人民币波动性明显提高，“8·11”汇改以来整体上经历了4轮升贬值周期变换，市场预期出现分化。三是政府对汇率波动容忍度更高，调控手段由之前的直接入市干预转为主要采取市场化手段。四是市场主体更加理性，居民和企业非理性购汇行为减少，人民币波动不再引起严重的资本外流。

在曹源源看来，这次汇改之后，人民币汇率机制变化主要呈现为：一是，为践行有管理的浮动汇率制度，中国央行更多依赖公开市场操作等市场手段，人民币实际有效汇率较均衡汇率的偏离程度出现系统性收窄;二是“收盘价+一篮子货币汇率变化”的双锚机制确立;三是CFETS货币篮子美元权重调降。其中，央行持续推动对中间价定价机制改革，中间价形成机制从增加“CFETS人民币汇率指数”，到2016年年底扩充一篮子货币种类，再到2017年2月中下旬缩减一篮子货币汇率的计算时段，再到2017年5月底引入逆周期因子，最终形成“收盘价+一篮子货币汇率变化+逆周期因子”的中间价报价新机制，有效对冲了市场情绪的顺周期波动，汇率调控的自主性增强。

汇率稳定面临更多挑战

“8·11”汇改以来，人民币汇率形成机制改革可谓成效显著，接下来汇改又该朝着哪个方向继续推进?

“未来一段时间，人民币汇改的方向性变化将会呈现出几方面的特点”，曹源源分析到，一是，强化市场供需对比变化对人民币汇率的作用，弱化央行外汇干预，尤其在此过程中弱化人民币汇率“底线”思维，不将人民币汇率固定在某一水平;二是，加强预期管理，注重引导市场建立合理、稳定的人民币汇率预期，适度扩大人民币汇率双向波动幅度，增强人民币汇率弹性;三是，汇改的节奏仍会以配合国内货币政策目标为主，且稳定的人民币汇率预期更为重要，因此为确保国内货币政策独立性、建立人民币汇率稳定预期，我国在资本项目开放方面不会过快;四是，汇改与人民币国际化相携前行，配合增强人民币汇率弹性的目的，未来我国在促进跨境资金双向流动性、提高离岸人民币流动性、丰富人民币汇率衍生品市场等方面或有更多尝试。

“汇率改革不是一蹴而就的，汇率具有易超调的属性，当前保持汇率相对稳定既是维持经济竞争力的需要，也是稳定信心和预期的需要。”王有鑫认为，未来一段时期，中国经济发展可能面临更加复杂多变的内外部环境，作为联系内外经济的纽带，汇率稳定将面临更多挑战。

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