中金：港股回购增多，中期底部已近

港股市场在2021年受监管等内外部多重因素影响遭受重创，且明显跑输全球主要市场。不过，随着港股估值降到低位、计入较为悲观的预期，中金注意到自2021年下半年起，港股上市公司的回购行为开始明显增多，甚至创出多年最高值。不仅如此，一些以往很少回购的国企也开始回购股票，如中国移动等。中金认为这是一个值得关注的变化，表明从公司管理层角度股价也具备吸引力。从历史经验看，回购增多可能意味着市场价值逐步显现，往往是一个中期的底部信号。

2021下半年随着市场持续走低，港股迎来了首轮回购高峰，9月回购总计663笔，为有史以来月度第四高。但在监管、疫情等多重因素扰动下，市场延续震荡下行直至年底，这也与回购刚开始时通常距离市场见底还有一段时间的历史规律基本一致。不过这并未影响回购迎来新一轮热潮，2021年12月686笔回购创出月度第三高，这一趋势延续到今年初。不仅总量增加，龙头公司纷纷回购也引发关注。例如，腾讯（00700）2021年8月中重启回购，累计回购规模接近50亿港币，京东-SW（09618）扩大及延长现有回购计划等。整体看，2021年下半年以来，腾讯、药明生物（02269）、小米-W（01810）和恒安（01044）的回购总规模最高。值得一提的是，多数公司目前股价仍低于其平均回购价格，这可能意味着如果后续市场环境企稳的话，可能会带来潜在上行空间。

除了上述提到传统行业和新经济龙头外，另一个新动向是一些以往很少或者几乎不回购的国企近期也在港股启动回购。例如，中国移动2月10日进行了上市以来首次回购，截至目前已回购5笔，总股数1,542.4万，金额8.7亿港元。中海油（00883）也表示当前股价被“严重低估”，将拟定多项措施修复股价表现，授权股票回购计划。中国电信（00728）也提及了使用包括回购、增持等股本变动操作稳定股价的计划。

中金认为，龙头国企纷纷启动回购操作，除了估值低外（中国移动在回购前估值只有0.69倍PB，中国电信和中海油当前PB也仅为0.55倍和0.79倍PB），或也与国企改革大背景有关。2022年是国企改革三年行动方案的收官之年，也是2013年十八届三中全会明确新一轮国企改革的十周年（《国企改革十年回顾》）。在这一过程中，国企激励制度正在持续完善，各方也在积极推动多元化的激励方式，包括股权激励、员工持股和骨干员工跟投等中长期激励方式。从这个大的背景出发，也就不难理解很少进行回购操作的国有企业当前回购上升的趋势。此外，相比更为常见的分红，在估值水平较低特别是明显低于资产净值的情况下，回购对于企业自身也是一个较为“划算”的操作，例如可以作为市值管理或者股权激励。

稳增长与宽货币环境下，高股息国企吸引力提升。当前经济处于政策发力与增长反弹的过渡阶段，但增长压力持续叠加近期疫情反复，稳增长政策仍有待在未来进一步发力，宏观流动性也可能持续宽松推动长端利率水平下行。回顾历史，可以发现在政策宽松周期正式开启但增长仍未明显回暖的过渡阶段往往利好高股息策略。中金梳理了当前港股市场内部一定市值以上、12个月滚动股息率大于6%的35家公司后，发现其中总共有22家中央国有企业，且包括了在前文中提到的近期进行回购操作或公布了其回购计划的中国移动与中海油、以及主要国有大行、中国神华、中石油等等。

与公众投资者相比，公司管理层对公司自身合理价值和增长潜力的了解更为透彻。因此，股票回购通常被认为是对股价或公司前景信心提升的一个标志。通过分析2005年以来公司回购行为与市场表现的关系，中金发现在市场下跌过程中股票回购通常会加速、同时在市场底部区域达到峰值，如2008年底、2011年下半年和2018年10月份以来均是如此。同时，中金发现，市场在经历月度回购总数的高峰后，港股主要指数（恒生指数、恒生国企以及MSCI中国）均呈现逐步企稳反弹的走势，并且这一上涨趋势往往在回购高峰出现后六个月达到峰值。

为进一步验证股票回购作为未来股价表现指标的可行性，中金分析了2005年以来港股的回购情况。结果显示，平均来看回购公司股价表现均为正收益，且随着持有期限越长收益越高。此外，较高的正收益出现概率也表明股票回购可以作为衡量市场底部的一个可行的指标。板块上分布看，中金发现短期内信息技术板块涨幅领先，而长期来看公用事业与可选消费板块表现也同样突出。